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新华制药深度分析:大制剂战略初见成效,原料药量价齐升,预计公司未来三年持续高速增长

发布时间:2017-10-09    研究机构:安信证券

本文是近两年来市场中第一篇新华制药(000756)的深度研究报告,随着公司业绩逐步释放,市场对公司的关注度开始提升,但是市场对公司近年来基本面出现了重大积极变化尚未认知充分。

制剂和原料药双发力,公司业绩高增长可以持续:公司上市以来,长期囿于原料药产品的激烈竞争以及缺乏制剂大品种,公司的盈利能力并不突出。2015年以来,公司对业务重心进行了调整。制剂业务开始实施大制剂战略,重点发展舒泰得、库欣、介宁、保畅、佳和洛、尼立苏等六大品种,在生产和营销向大品种倾斜,获得了显著的效果。

另外,公司作为国企,原料药前期环保方面投入较多,在环保要求日趋加严的背景下,竞争对手的产能纷纷限产乃至停产,公司的原料药业务迎来了量价齐升的有利局面。制剂和原料药两个业务双发力,公司业绩连续四个季度超预期,2017年公司上半年归母净利润达到1.07亿元,同比增速为133%,业绩进一步加速。我们判断,公司的业绩拐点已经确立,高增长可以持续。

制剂拐点已经出现,一致性评价以及净利润率提升将给公司制剂带来极大的弹性。制剂的拐点主要体现在三个方面:经营上大制剂战略初见成效,2017年上半年30%以上增速,其中介宁和保畅分别实现60%和翻倍以上增长;营销上激励提升激发销售人员积极性,从根本上扭转了过去公司重生产却轻销售的局面;研发上一致性评价给公司带来极大的业务弹性,根据公司产品市场规模和竞争优势,我们测算2019年一致性评价将给公司带来1.2亿以上的制剂的净利增量。另外,我们预计公司2017年自有制剂收入规模达到14亿左右,净利润率仅为3-4%,主要是销售费用和管理费用率高企,我们判断制剂营销和研发投入占收入比重将于2019年开始出现显著下降,届时公司自有制剂净利润率将大幅提升至10-15%。综合而言,我们测算2018-2019年公司制剂业务净利润约为8000万、2亿净利。

原料药景气度持续上升,产品处于涨价通道当中。公司是全球清热解毒类原料药龙头企业,根据健康网统计占据全球供给的20-40%,竞争对手因为环保和缺乏中间体原料药关停,供需缺口急速放大,根据草根调研的厂家开工情况和需求测算,预计价格上涨趋势至少到18年三季度。产量方面,由于公司环保前期投入大,优势显著,目前开工率水平约为70-80%,我们判断公司产量稳中有升。按照当前价格成本产量来算,预计原料药贡献年化净利润5.5亿,按照保守到2017年底涨价20-25%来算,预计年化净利润在7.5亿以上。

投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价25.00元。预计公司2017-2019年的收入分别为49.24亿、60.32、73.07亿元,增速分别为22.7%、22.5%、22.1%,预计公司2017-2019年的净利润分别为2.8、4.8、6.0亿元,增速分别为128%、70%、27%,净利润三年复合增速高达75%。不考虑股本定增股本摊薄,预计公司2017-2019年的EPS 分别为0.61、1.04、1.32元,A 股当前股价对应估值分别为25.3X、14.9X、11.7X。考虑到股本摊薄,预计公司2017-2019年的EPS 分别为0.58、1.00、1.28元,当前股价对应估值分别为26X、15X、12X。维持买入-A 的投资评级,6个月目标价为25元,相当于股本摊薄后2018年25倍的动态市盈率。

风险提示:公司产品销售不及预期;原料药景气度下滑。

申请时请注明股票名称